Imprese ed Aziende

Tuesday 22 June 2004

CONSOB: servono misure serie per arginare gli scandali finanziari

CONSOB (Commissione nazionale per le Società e la Borsa. INCONTRO ANNUALE CON IL MERCATO FINANZIARIO DISCORSO DEL PRESIDENTE LAMBERTO CARDIA MILANO, 7 GIUGNO 2004 SOMMARIO Le crisi societarie e la fiducia nei mercati I problemi emersi dalle crisi Il compito dellAutorità di vigilanza Il governo societario e il ruolo delle minoranze Levoluzione delle regole e della vigilanza nel contesto internazionale Le risposte alle crisi Signor Ministro dellEconomia e delle Finanze, Autorità, Signore e Signori, la Commissione è grata alla Borsa Italiana per lospitalità offerta in questa sala, splendidamente rinnovata, che evoca molti ricordi della storia dei nostri mercati. Nel giugno scorso il Prof. Luigi Spaventa ha lasciato lincarico di Presidente della Consob ed è tornato allinsegnamento universitario. LIstituto gli esprime gratitudine per limpegno e per il contributo di competenza e di idee che egli ha offerto e per la sua apprezzata presenza nelle sedi internazionali, che ha avuto significativi riconoscimenti e ha reso più facile il lavoro che, con intensità sempre crescente, la Consob svolge in tale ambito. Il Prof. Filippo Cavazzuti, a fine ottobre, ha anticipato il termine del suo mandato e ha ripreso il suo magistero presso lUniversità di Bologna. Il suo impegno e la sua competenza sono stati un prezioso ausilio alla Commissione. Anche a lui la Consob deve gratitudine. LAvv. Paolo Di Benedetto, nominato Commissario dal giugno scorso, apporta alla Consob doti di esperienza e competenza. La Commissione da novembre scorso opera in composizione incompleta, in attesa della nomina del previsto quinto Commissario. La presenza della Consob in Milano si consoliderà presto in una nuova sede. I lavori di ristrutturazione di Palazzo Carmagnola in via Broletto, ottenuto in concessione duso dal Comune, saranno completati a fine 2004 o, al più tardi, nei primi mesi del 2005, dopo un rallentamento dovuto al rinvenimento di alcuni reperti archeologici. Le crisi societarie e la fiducia nei mercati 1. Le crisi che hanno coinvolto emittenti e intermediari nel corso del 2003, per la dimensione delle attività e degli interessi compromessi e per la gravità delle patologie manifestate, hanno colpito profondamente il mercato finanziario italiano. Le crisi societarie rappresentano un elemento endogeno al funzionamento delle economie di mercato; esse possono incrinare la fiducia degli operatori quando riflettono carenze strutturali nel prevenire e nellindividuare con tempestività i comportamenti, talora fraudolenti, che ne sono lorigine. Lanno 2003 è stato caratterizzato dalla concomitanza di varie situazioni rilevanti per la tutela del risparmio; sono emersi problemi riguardanti la trasparenza della gestione di gruppi quotati e i rapporti dei risparmiatori con gli intermediari. Dopo gli eventi costituiti dalla negoziazione di titoli argentini e di prodotti finanziari strutturati in modo potenzialmente fuorviante le scelte dinvestimento, con il caso Cirio è stato coinvolto, per la prima volta nel sistema italiano, il mercato delle obbligazioni societarie. In questa situazione di tensione è intervenuto lo scandalo che ha riguardato il gruppo Parmalat. Esso ha assunto una rilevanza sistemica per il suo significato, anche simbolico, nellevidenziare le debolezze dei controlli interni e di revisione contabile sugli emittenti quotati, nonché nel determinare rilevanti conseguenze sui mercati finanziari. Anche in questo caso, come per altre società minori entrate in crisi tra cui Giacomelli, lampia diffusione di obbligazioni societarie tra il pubblico ha evidenziato carenze nel rapporto tra investitori e intermediari. La natura pervasiva dei fenomeni di crisi favorisce un clima di incertezza e di sfiducia e può avere effetti negativi nel medio-lungo periodo sullo sviluppo dei mercati e sul finanziamento delle imprese; aumenta il timore e forse anche il rischio che fenomeni analoghi possano ripetersi. Il 7 ottobre scorso segnalai in Parlamento il diffondersi di un clima di sfiducia e lesigenza di tempestivi interventi a favore di quella parte dei risparmiatori che potevano essere considerati “danneggiati incolpevoli”. Tale intervento, che suscitò varie e contrapposte valutazioni e non determinò nellimmediato il prodursi di effetti attuativi, era motivato dalla consapevolezza che le vicende avvenute, in particolare il default delle obbligazioni Cirio, stavano scuotendo la fiducia del mercato e andavano progressivamente assumendo vasta risonanza internazionale. A tale consapevolezza si aggiungeva la considerazione che una prolungata crisi di fiducia avrebbe potuto aumentare il costo del capitale e ridurre la disponibilità di credito; essa avrebbe anche potuto comprimere ulteriormente la già ridotta propensione delle imprese italiane a ricorrere al mercato dei capitali, rendendo più difficile il finanziamento di percorsi di crescita. Il 31 ottobre, in occasione della giornata del risparmio, largomento fu ripreso. Successivamente, il sistema bancario ha avviato, con modalità e secondo valutazioni proprie, varie forme di ristoro dei risparmiatori. In quel periodo, peraltro, non aveva ancora fatto irruzione nei mercati la vicenda Parmalat, la cui deflagrazione nel mese di dicembre – sostanzialmente determinata dallincalzare dellattività di vigilanza della Consob, resa più pressante per effetto della vicenda Cirio – avrebbe gravemente colpito il sistema. Tale vicenda, che assunse quasi da subito i connotati di una frode internazionale, ha chiamato tutti a interrogarsi sulla efficacia della normativa esistente e sulla validità del comune e del singolo operare, nonché sulla capacità di impedire il ripetersi di vicende dannose, in particolare per i risparmiatori, apparsi lanello più debole. 2. I problemi emersi, pur nella loro inaspettata sequenza e rilevanza, non sono comunque limitati al mercato italiano. In tutti i principali mercati si sono manifestati fenomeni di crisi: Enron e WorldCom sono gli esempi più eclatanti; essi sono emblematici di una difficoltà dei sistemi normativi e di funzionamento dei mercati a ben governare i comportamenti degli emittenti e i meccanismi di intermediazione. Le difficoltà hanno coinvolto i diversi modelli di governo societario e i diversi modelli di sistema finanziario, che caratterizzano le varie combinazioni tra intermediari e mercati nellallocazione del risparmio. Il problema che tutti i sistemi si sono trovati e si trovano ad affrontare è quello del possibile fallimento, soprattutto in presenza di fenomeni fraudolenti, delle funzioni di filtro, verifica e valutazione delle informazioni svolte da una pluralità di soggetti, taluni dei quali operanti in una dimensione internazionale. I compiti di queste categorie di soggetti sono infatti tra loro complementari e non alternativi; ognuno di essi dispone di uninformativa parziale e il suo agire dipende in qualche misura dalla qualità delle funzioni esercitate dagli altri. Si opera in un sistema integrato di controlli tendenzialmente finalizzato a favorire lemergere di segnali di allerta e a rendere quantomeno più difficili fenomeni collusivi. La complementarità però può anche favorire il contagio del “fallimento” di una o più funzioni allintero sistema; soprattutto se il “fallimento” ha origine in ambiti fondamentali quali il consiglio di amministrazione, il collegio sindacale e/o la società di revisione contabile. Quando vengono a mancare segnali di allerta di attività fraudolente, che le forme di controllo endogene al sistema sono chiamate a produrre, anche lattività degli organismi pubblici di vigilanza può risultare inefficace. I problemi emersi dalle crisi 3. I problemi emersi hanno interessato due aree vitali per la fiducia del mercato: – la qualità dellinformazione societaria e lefficacia dei relativi meccanismi di controllo, interni ed esterni alla società; la correttezza dei rapporti tra risparmiatori e intermediari nellambito della molteplicità di ruoli svolti dagli intermediari finanziari. La rilevanza di questi aspetti è stata, almeno parzialmente, diversa nei singoli casi, anche se essi presentano elementi di complementarità. Nel caso Parmalat è stata preponderante la falsificazione dellinformazione societaria, che ha nascosto per molti anni la reale situazione della società. Nel caso Cirio, invece, gli elementi critici della situazione finanziaria sono stati gradualmente resi noti, anche per le progressive pressioni della Consob. Nonostante ciò, si è verificata una ampia diffusione presso il pubblico di titoli obbligazionari senza la necessaria, esaustiva e tempestiva informazione sulle loro caratteristiche di rischiosità nella fase della negoziazione. Diverso è stato anche il contesto geografico nel quale sono maturati i vari eventi. La vicenda Parmalat ha visto un coinvolgimento particolarmente accentuato di soggetti operanti su scala internazionale. La sua dimensione, dovuta anche alla estesa ramificazione territoriale delle attività industriali e finanziarie del gruppo in oltre 30 paesi, ha reso più difficile individuare i segnali della crisi e indirizzare le attività di indagine. La maggiore esposizione internazionale del gruppo non ha contribuito a facilitare le verifiche e i controlli operati dal mercato. Soggetti coinvolti, in particolare alcune banche internazionali, sembra abbiano svolto un ruolo non irrilevante nella creazione di alcune strutture societarie critiche e nella realizzazione di operazioni che, di per sé legittime, hanno contribuito a impedire o a ritardare lemergere di segnali di allarme nel mercato. Minore è stata invece la rilevanza della dimensione internazionale negli altri casi, anche se in gran parte dei gruppi coinvolti la presenza di società, a volte mere scatole finanziarie, domiciliate in paesi esteri, spesso paradisi fiscali o legali, ha concorso a ridurre la necessaria trasparenza informativa. 4. I fenomeni descritti hanno comportato una maggiore opacità strutturale delle imprese e hanno enfatizzato limportanza del ruolo dei controlli interni. Le RELAZIONE PER LANNO 2003 8 principali criticità venute alla luce riguardano proprio questa area. È anche apparsa evidente una ripetuta violazione delle regole di condotta da parte degli organi sociali e dei soggetti a cui compete la revisione contabile e la certificazione, tale da risultare, in ipotesi, anche di ostacolo allesercizio delle funzioni di vigilanza delle pubbliche Autorità. Pure linformazione societaria di tipo “derivato” fornita cioè dal mercato tramite la produzione di studi e lemissione di giudizi di rating non ha contribuito in positivo a segnalare ipotesi di gravi anomalie né a fare individuare possibili illeciti o irregolarità. In alcuni casi, come ad esempio per Cirio, tale funzione è venuta a mancare per la scarsa o inesistente “copertura” della società o del gruppo quotato da parte di società di rating ovvero di studi. In altri casi, in particolare nella vicenda Parmalat, la società o il gruppo erano oggetto di vasta copertura, ma gli studi o il rating non sono stati capaci di segnalare o anticipare in qualche modo la emersione della crisi. 5. Profili critici sono emersi in relazione allevoluzione del ruolo delle banche, che hanno esteso sempre più la propria attività ai servizi di investimento, mantenendo una forte centralità nei meccanismi di allocazione del risparmio. Anche i sistemi di finanziamento delle imprese hanno visto un graduale spostamento dal credito bancario verso forme di finanziamento orientate al mercato. Ha inciso in questa evoluzione laccresciuta sensibilità delle banche alla valutazione del merito creditizio delle imprese finanziate e allassunzione di rischi in proprio. Nellambito di questa evoluzione si inquadra il recente e intenso sviluppo delle operazioni di cartolarizzazione dei crediti. Il fenomeno rende meno chiara la linea di demarcazione fra banche e altri intermediari; alcuni rischi, che in passato erano sopportati esclusivamente dalle banche, sono incorporati in strumenti finanziari e riallocati presso altri intermediari finanziari, presso investitori istituzionali e, in taluni casi, anche presso investitori non professionali. Parallelamente, è mutata la composizione della ricchezza delle famiglie con un aumento della loro esposizione al rischio. In tale contesto, le banche non sono più solo debitrici delle famiglie e creditrici delle imprese ma collegano direttamente le une alle altre; forniscono alle prime servizi di negoziazione e gestione, alle seconde servizi di collocamento e di consulenza. Effetto di tale cambiamento è che il risparmiatore non gode più, come nel caso del deposito bancario, della garanzia di restituzione del capitale, ma assume in proprio il rischio dellinvestimento. Acquista perciò particolare rilievo linformazione che il sistema deve fornire allinvestitore sui soggetti che lo stesso finanzia. È soprattutto a questo proposito che la banca è chiamata a svolgere, nellinteresse del cliente, così come la legge esige, il proprio compito di intermediario professionale. In questo modo i rischi maggiori dellattività di intermediazione si spostano da quelli patrimoniali a quelli legali e reputazionali. La necessità di adeguare la capacità degli intermediari di fronteggiare il nuovo ruolo assunto è enfatizzata dalla diffusa presenza di molteplici e differenziati interessi: le banche finanziano le imprese, prestano consulenza per le emissioni, collocano e negoziano i titoli, li acquistano e li vendono come gestori, effettuano studi per consigliarne lacquisto o la vendita ai propri clienti e al mercato. I potenziali conflitti tra i diversi interessi possono portare gli intermediari a incentivare collocamenti obbligazionari da parte di società o gruppi nei confronti dei quali non ritengano di incrementare la propria esposizione. 6. Un ulteriore profilo problematico trae origine da una lacuna del sistema normativo, su cui si è innestato il comportamento non conforme dei soggetti interessati. La diffusione al pubblico di prodotti complessi di matrice bancaria, frutto della combinazione di diversi strumenti finanziari, ha potuto godere dellesenzione dagli obblighi di redazione e pubblicazione del prospetto informativo riservata ai prodotti finanziari emessi dalle banche. Unesenzione che, pur in presenza di un esplicito e motivato diverso avviso espresso dalla Consob in occasione dei lavori preparatori per la stesura del Testo Unico della Finanza, è stata estesa dallo stesso Testo Unico ben oltre i confini della legislazione precedente, che la limitava ai titoli emessi dalle banche nellambito della propria attività di raccolta del risparmio per lesercizio del credito. Anche in questi casi il ruolo dei controlli interni si è dimostrato poco incisivo e non adeguatamente sensibile alla specificità dei problemi connessi con lambito dellintermediazione mobiliare. Le circostanze complessivamente emerse postulano lesigenza di decisi interventi volti a incentivare, a tutti i livelli, ladozione di standard di correttezza e trasparenza nella prestazione dei servizi di investimento e un rinnovato, consapevole approccio culturale allo svolgimento di tale delicata e preziosa attività. Le prassi virtuose non possono essere solo il frutto di prescrizioni normative. Occorrono soprattutto unadesione convinta ai valori etici di mercato e una piena consapevolezza che il mantenimento della fiducia dei risparmiatori è mezzo essenziale di continuità e di sviluppo dellattività degli intermediari. Il compito dellAutorità di vigilanza 7. In presenza di crisi societarie delle dimensioni e gravità di quelle che hanno coinvolto il mercato italiano nellultimo anno emerge una esigenza di tutela del mercato che eccede il livello fisiologico delle aspettative riposte nel sistema di regolamentazione e di vigilanza. Spingono in questa direzione il numero di risparmiatori coinvolti nelle crisi, lentità degli investimenti compromessi, lestensione e la profondità delle insufficienze venute alla luce e in particolare, ma non solo, quelle delle funzioni di controllo interne al sistema. La Consob ha cercato di rispondere alle esigenze di tutela emerse dai vari fenomeni di crisi con un impegno di carattere eccezionale, nei limiti posti dalle incompletezze dellattuale quadro normativo di riferimento e dalla ridotta disponibilità di adeguati strumenti e risorse per la vigilanza. Per quanto riguarda la vicenda Parmalat, è il caso di ricordare che si è trattato di un fenomeno criminoso, con condotte di rilievo penale poste in essere da più soggetti in concorso tra loro, e con comportamenti che si sono sostanziati nella falsificazione di documenti, nelloccultamento di informazioni, in illeciti artifici legali e contabili, attuati non solo in Italia, ma anche (e forse soprattutto) allestero, in un intricato reticolo globale, esteso ai paradisi fiscali e legali off- shore. Coerentemente con la sua missione istituzionale, gli interventi della Consob sono stati volti soprattutto a salvaguardare la trasparenza del mercato e a stimolare lattività degli organi e delle funzioni di controllo interno e di revisione. La Consob ha gradualmente intensificato lattività di vigilanza a partire dallinizio del 2003, in presenza dei primi segnali di allerta, che fino a quel momento erano mancati. La pressione della Consob si è fatta più incalzante a partire dal secondo semestre 2003, anche a seguito dellanalisi dei temi connessi alle obbligazioni societarie effettuata in una riunione del Comitato Interministeriale per il Credito e il Risparmio (CICR) in relazione alla vicenda Cirio, dalla quale era emersa lopportunità di estendere lesame anche al di là del singolo caso. In un crescendo di richieste formali sempre più penetranti, lIstituto ha effettuato tra luglio e dicembre dellanno scorso oltre 60 interventi di vigilanza, con lobiettivo di portare alla luce la reale situazione economica, patrimoniale e finanziaria della società e del gruppo. Lesito di questo sforzo è noto e fa parte delle recenti cronache finanziarie: a metà dicembre 2003 Parmalat ha dovuto comunicare al mercato, su esplicita richiesta della Consob, che il presunto attivo di bilancio una liquidità asserita pari a poco meno di quattro miliardi di euro in realtà non esisteva. La constatazione della falsità dei dati contabili è stata prontamente segnalata allAutorità Giudiziaria; ne è conseguita limpugnazione del bilancio stesso. A partire da quel momento si è attivata una intensa e proficua collaborazione con tale Autorità, al cui migliore sviluppo ha anche contribuito la cooperazione internazionale subito avviata (in particolare con la Sec); tale collaborazione sta facilitando le indagini, trattandosi di un gruppo fortemente internazionalizzato soprattutto nella gestione finanziaria. Dopo la scoperta della frode la Consob ha attivato gli accertamenti consentiti sul comportamento delle società incaricate della revisione contabile del gruppo Parmalat e su quello dei componenti del collegio sindacale. Si esprime fiducia nelloperare di tutti coloro che a vario titolo sono impegnati a fare luce sulle cause e sulle responsabilità di un così grave dissesto. In vicende societarie particolarmente gravi e dolorose, loperare attento e costante della Magistratura è presidio di sicurezza per tutti coloro che operano nel sistema. Si esprime lauspicio che coloro che operano per mantenere vitale il gruppo abbiano pieno successo. Tale successo potrebbe dare garanzia di lavoro a quanti operano nella Parmalat e speranza di recupero, almeno parziale, ai risparmiatori che nella società avevano riposto fiducia. 8. Lattività di vigilanza svolta in relazione al caso Cirio ha portato la Consob ad effettuare ripetuti interventi nei confronti di Cirio Finanziaria Spa, nellambito dei controlli sulla trasparenza dellinformazione finanziaria resa al mercato, iniziati nel secondo semestre del 2000, via via intensificatisi negli anni successivi e culminati nellimpugnazione del bilancio della società. Parallelamente è stata avviata unintensa attività di collaborazione con lAutorità Giudiziaria, cui fin dagli inizi del 2003 è stato trasmesso e si sta tuttora provvedendo a fornire ogni elemento informativo utile alle indagini in corso. Una impegnativa attività di collaborazione con lAutorità Giudiziaria è in corso anche con riguardo alla vendita di alcuni prodotti finanziari complessi e delle obbligazioni argentine. Attività di vigilanza di intensità straordinaria sono state condotte sugli altri casi di crisi manifestatisi nellanno 2003, che hanno interessato numerose società quotate di dimensioni medio-piccole. In alcuni specifici casi, tra i quali quelli delle società calcistiche, le difficoltà finanziarie sono risultate dipendere anche dal permanere di debolezze strutturali nella composizione reddituale e patrimoniale dellattività. La criticità di tali debolezze non è stata affrontata in occasione della scelta, forse prematura, operata dal legislatore nel 1996 di consentire a tali società il perseguimento del fine di lucro, che ha costituito la premessa necessaria per la loro quotazione. La possibilità, concessa alle società di calcio da una legge del 2003, di adottare principi contabili specifici, ha solo dilatato i tempi dellemergere delle difficoltà. A un consistente gruppo di emittenti quotati in situazione di potenziale rischio per la continuità aziendale, attestata dagli organi di controllo societari ovvero da segnali di evidente sofferenza patrimoniale, è stato imposto e a molti di essi è tuttora imposto di fornire al mercato un aggiornamento mensile dellevoluzione della situazione aziendale e del gruppo di appartenenza. La diffusa presenza nelle crisi societarie di pratiche scorrette e illecite ha comportato una intensificazione delle attività volte a individuare e a segnalare, se del caso, allAutorità Giudiziaria i comportamenti sottostanti a tali pratiche, nonché a procedere a impugnative di bilancio. 9. I problemi emersi in seguito allampia diffusione al pubblico di obbligazioni emesse da società poi rivelatesi in crisi, prima tra tutte la Cirio, e di altri strumenti finanziari, come le obbligazioni argentine e altri prodotti di natura complessa, hanno comportato una intensa attività di verifica dei comportamenti degli intermediari finanziari coinvolti nelle varie fasi del processo. Lintero anno trascorso ha impegnato una parte significativa delle risorse dedicate alla vigilanza sugli intermediari nello svolgimento di verifiche ispettive sui principali intermediari bancari italiani. Tale attività ha portato alla individuazione e alla contestazione di specifiche responsabilità degli intermediari ispezionati, che hanno negoziato i titoli con la clientela non professionale. Allo stato, si è potuta rilevare una diffusa inidoneità delle procedure adottate ad assicurare una corretta informazione degli investitori rispetto alle condizioni di rischio/rendimento degli strumenti trattati, anche con riferimento alle caratteristiche del cliente e ai suoi obiettivi di investimento, nonché a individuare e segnalare al cliente i possibili conflitti di interessi derivanti dalla eventuale esposizione della banca nei confronti degli emittenti le obbligazioni negoziate con la clientela. Nei casi in cui sono state rilevate specifiche situazioni di conflitto di interessi, oltre alle carenze procedurali, sono state contestate anche infrazioni di carattere “comportamentale”. I procedimenti sanzionatori sono in corso di svolgimento e si è in attesa di ricevere le deduzioni dei soggetti interessati. 10.Quanto avvenuto in un contesto internazionale sempre più attento e sensibile e la rinnovata riconosciuta esigenza di una piena tutela degli interessi dei risparmiatori sollevano problemi più generali per un efficace esercizio dellazione di vigilanza. La tendenza alla crescita della complessità dei prodotti e dei servizi finanziari, limportanza delle strategie finanziarie nei comportamenti degli emittenti, linternazionalizzazione dei mercati e delle strategie, lintegrazione dei diversi comparti del mercato finanziario e le trasformazioni in atto nella struttura degli scambi e nel ruolo degli intermediari mutano progressivamente il contesto di riferimento. Tale mutamento richiede una crescente capacità da parte delle funzioni di vigilanza di interpretare i fenomeni e di anticipare, quanto più possibile, le potenziali criticità. È richiesto in particolare uno sforzo diretto ad aumentare la capacità di cogliere tempestivamente nel mercato segnali di anomalia sotto il profilo della completezza e simmetria informativa e sotto il profilo dellintegrità dei mercati e dellofferta di servizi di intermediazione. Anche se interventi riformatori di più ampio respiro appaiono necessari, occorre comunque affinare la strategia di vigilanza e la capacità di “ascoltare il mercato”. Ciò comporta un ampliamento dellarea e della tipologia dei fenomeni che devono essere posti sotto osservazione, a fronte di una maggiore possibilità di integrazione di flussi complessi e diversificati di informazioni; è così possibile la costruzione di modelli di analisi adeguati a supportare una efficace attività di vigilanza. La Consob ha già accentuato losservazione di alcuni fenomeni che stanno assumendo unimportanza crescente nellinfluenzare il funzionamento del mercato e le valutazioni degli investitori. Per quanto riguarda i controlli sullinformazione societaria, è emersa lesigenza di creare condizioni per un miglioramento complessivo della qualità dellattività di revisione. La Consob, coerentemente anche con le indicazioni europee, ha individuato tra le linee di sviluppo strategiche dellattività di vigilanza la realizzazione di controlli mirati sulle procedure interne adottate dalle società di revisione per il controllo di qualità dellattività svolta. Ciò soprattutto con riferimento alla verifica circa ladeguatezza della loro struttura organizzativa rispetto allevoluzione del portafoglio clienti. 11. Nei limiti consentiti dal Tuf è stata estesa lazione di vigilanza ai mercati non regolamentati, acquisendo flussi informativi tempestivi e completi. È emersa limportanza di un monitoraggio sistematico dei mercati dei derivati sul rischio di credito: essi danno segnali sulla rischiosità di emittenti anche non quotati o privi di rating, i cui strumenti finanziari possono essere diffusi presso investitori non professionali. Nel maggio del 2003, la Commissione ha assoggettato i sistemi di scambi organizzati a obblighi di segnalazione più stringenti sui prodotti negoziati, sul volume delle transazioni e sui meccanismi di formazione dei prezzi. I dati rilevati segnalano un mutamento della propensione al rischio delle famiglie italiane e una diversificazione internazionale del loro portafoglio; si è tratta conferma dellaccresciuta competizione fra prodotti finanziari e tra emittenti per attrarre il risparmio che si forma nel nostro Paese. I dati relativi a oltre 300 sistemi di scambi organizzati rivelano un fenomeno di proporzioni significative: nel primo trimestre del 2004 sono stati scambiati titoli per circa 22 miliardi di euro. Sono stati negoziati oltre 15 mila titoli obbligazionari diversi, soprattutto emessi da banche, per un controvalore di circa 12,5 miliardi di euro; di questi, 4,4 miliardi di euro erano relativi a obbligazioni societarie. Nello stesso periodo il controvalore complessivo degli scambi obbligazionari sui mercati regolamentati è stato pari a circa 3,7 miliardi di euro. I titoli obbligazionari, ma anche altri prodotti finanziari, per loro natura tendono a essere negoziati su sistemi diversi dai mercati regolamentati, essenzialmente perché difettano di una sufficiente liquidità; tendono anche a essere collocati attraverso canali diversi dallofferta pubblica. Questa constatazione rimette in discussione elementi essenziali della filosofia sottostante al Tuf, che assegna alla vigilanza sui mercati regolamentati e sulla sollecitazione allinvestimento unassoluta centralità fra i compiti attribuiti alla Consob. Il binomio “offerta pubblica-mercato regolamentato” è tipico in realtà solo degli strumenti azionari. Per far fronte alle nuove esigenze, la Commissione sta per rivedere la disciplina dei titoli diffusi con riferimento agli emittenti obbligazionari, al fine di assoggettare gli emittenti (italiani o controllati da gruppi italiani) con obbligazioni negoziate su sistemi di scambi organizzati a obblighi di trasparenza più stringenti. La disponibilità di nuove informazioni faciliterà la rilevazione di anomalie e una migliore valutazione della condotta degli intermediari negoziatori; inoltre, si avranno indicazioni sulle linee di cambiamento e trasformazione del mercato finanziario e su come la regolamentazione dovrà adattarsi per registrare tali cambiamenti. Il governo societario e il ruolo delle minoranze 12. Le crisi del 2003 hanno coinvolto società i cui assetti proprietari erano caratterizzati dalla presenza di un modello di controllo familiare con elevata concentrazione proprietaria. Parmalat, Cirio e Giacomelli erano controllate da una persona fisica o da una società interamente posseduta da membri della stessa famiglia; tutte avevano una quota di flottante inferiore al 50 per cento. Tali elementi caratterizzano un numero elevato di società quotate italiane. Circa il 40 per cento delle società quotate non appartenenti ai settori bancario e assicurativo presenta analoghe caratteristiche nella tipologia degli azionisti di controllo e nellintensità del controllo. Una elevata concentrazione proprietaria non rappresenta di per sé un fattore di debolezza del sistema di governo societario: alla minore influenza del mercato sul controllo societario corrisponde un maggior allineamento di interessi tra lazionista di controllo, che governa la società, e gli altri azionisti. La maggiore stabilità degli assetti presenta però il rischio di una eccessiva autoreferenzialità. Occorrono, pertanto, adeguati meccanismi di controllo per evitare fenomeni di espropriazione degli azionisti di minoranza e per orientare le strategie alla creazione del valore dimpresa. A tal fine, le regole e gli istituti di governo societario devono favorire una efficace dialettica tra funzioni esecutive e funzioni di controllo nei vari organi sociali. È ancora scarso il ricorso ai poteri che la legge attribuisce alle minoranze per la tutela dei loro interessi. Contribuiscono a raggiungere questo scopo le norme, quanto più possibile chiare e di facile applicazione, le scelte delle società, sia individuali sia soprattutto sotto forma di codici di autodisciplina da attuare integralmente e non con finalità di sola immagine, nonché i comportamenti concreti degli investitori, soprattutto di quelli istituzionali. 13. Il Tuf ha inteso valorizzare i controlli endosocietari e ha fatto anche affidamento su un ruolo attivo delle minoranze azionarie. La dialettica allinterno della vita societaria è però ancora limitata; le assemblee in corso in questo periodo evidenziano peraltro incoraggianti segnali di una seppur iniziale inversione di tendenza. I sindaci eletti dalle minoranze sono assenti in circa tre quarti delle società quotate e in circa il 60 per cento delle società di maggiori dimensioni appartenenti al Mib30 e al Midex. Una causa rilevante è costituita dal livello elevato delle soglie di possesso individuate dagli statuti come necessarie per la presentazione di liste di minoranza. Appare quindi giustificata la richiesta, avanzata in recenti assemblee, di abbassare le soglie come misura per ridurre la sostanziale elusione della previsione legislativa. Meccanismi di elezione del consiglio di amministrazione che consentano la rappresentanza degli azionisti di minoranza sono presenti in poco più di un decimo delle società quotate, in applicazione delle norme sulle privatizzazioni, e solo in pochi casi per autonoma previsione statutaria. Lesperienza mostra che nelle società in cui gli azionisti di minoranza hanno eletto rappresentanti nel consiglio di amministrazione, questi hanno contribuito positivamente a garantire un governo societario efficace. Si vanno orientando in questa direzione le scelte di altre importanti società. La presenza di amministratori indipendenti è richiesta dal codice di autodisciplina delle società quotate, sulla base del principio “adeguarsi o spiegare” (comply or explain). Si riscontra una non sempre efficace trasparenza delle informazioni necessarie per comprendere e valutare leffettiva applicazione del codice da parte delle singole società, compromettendone la funzione disciplinante. Un contributo positivo in tal senso è fornito dalliniziativa dellassociazione delle società di capitali che sollecita e suggerisce modalità standard di rappresentazione delle informazioni. 14. È anche compito degli investitori assumere una maggiore iniziativa. La partecipazione alle assemblee societarie degli investitori istituzionali resta modesta. Nelle assemblee di approvazione dei bilanci 2002 delle società di maggiori dimensioni il tasso di presenza dei gestori di fondi italiani è stato ancora minore che nellanno precedente. Si registrano però segnali significativi di mutamento. In recenti assemblee, i fondi italiani hanno partecipato più attivamente e lassociazione di categoria è intervenuta e ha dichiarato di voler sempre intervenire, sia pure con partecipazioni simboliche, per chiedere miglioramenti nelle pratiche di governo societario. Lattivismo degli investitori è scoraggiato dagli spazi limitati derivanti dalla concentrazione proprietaria delle società quotate. Anche sotto questo profilo si delineano elementi evolutivi. Nel 2003 è proseguita, seppure con ritmi blandi, la tendenza emersa negli ultimi anni allattenuazione della concentrazione proprietaria delle società quotate e allaumento della contendibilità del loro controllo. La quota di flottante, per il complesso delle società quotate, ha raggiunto quasi il 55 per cento, valore che era stato superato solo nel 1998, quando si erano esplicati gli effetti delle politiche di privatizzazione. Agli inizi degli anni 90 tale valore era pari a circa il 40 per cento. È diminuita, soprattutto in termini di peso sulla capitalizzazione, la presenza di società controllate da un singolo azionista. Alla riduzione della concentrazione proprietaria hanno contribuito alcune operazioni di semplificazione di catene societarie allinterno di gruppi di grandi dimensioni, che hanno comportato una diluizione della quota di proprietà degli azionisti rilevanti. Si è attenuata la separazione tra capitale controllato e capitale posseduto dovuta alla piramide societaria che, soprattutto allinterno di alcuni gruppi, aveva raggiunto livelli molto elevati. Levoluzione verso una maggiore diffusione proprietaria di questi ultimi anni riguarda soprattutto le società di maggiori dimensioni e quelle del settore bancario. Anche in questi casi, però, la reale apertura del controllo al mercato resta limitata dalla presenza di patti di sindacato e da vincoli di natura normativa alla contendibilità del controllo: poteri speciali e di veto in capo a soggetti pubblici sono presenti in 15 società quotate privatizzate con un peso del 30 per cento sulla capitalizzazione totale; per 32 banche, con un peso del 27 per cento, è necessaria lautorizzazione da parte dellAutorità di vigilanza di settore allacquisizione di partecipazione rilevanti. Levoluzione delle regole e della vigilanza nel contesto internazionale 15. La realizzazione del mercato unico europeo dei servizi finanziari ha ricevuto un forte impulso dalle iniziative legislative approvate tra il 2003 e i primi mesi del 2004. Sono state superate contrapposizioni che ritardavano larmonizzazione delle regole su questioni decisive per lintegrazione dei mercati, quali le offerte pubbliche di acquisto, i servizi dinvestimento e i mercati mobiliari, linformazione societaria. Le soluzioni raggiunte, molte delle quali maturate nel corso della presidenza italiana, riflettono delicati equilibri tra esperienze e strutture di mercato profondamente diverse. Le direttive cosiddette di “nuova generazione” pongono particolare enfasi sul ruolo dellAutorità di vigilanza e sui suoi poteri di indagine. La direttiva sugli abusi di mercato richiede che allautorità individuata come responsabile della sua attuazione venga affidato un ruolo “attivo” nella prevenzione, nellaccertamento e nella repressione degli abusi di mercato. Essa dovrà essere dotata di adeguati poteri di indagine, di poteri inibitori atti a far cessare eventuali violazioni, nonché del potere di adottare misure cautelari quali il sequestro di beni. Si tratta di poteri dei quali le principali Autorità estere sono già dotate da tempo. Dovrà essere adeguato anche il sistema sanzionatorio, prevedendo sanzioni di natura amministrativa proporzionate, efficaci e sufficientemente dissuasive e la possibilità di ricorrere anche a “sanzioni reputazionali” e a misure di “dequalificazione” (disqualification) del soggetto che abbia violato le norme. La direttiva sui prospetti comporterà labrogazione delle attuali norme del Tuf che consentono esenzioni dalla disciplina della sollecitazione allinvestimento per le obbligazioni e gli altri prodotti offerti dalle banche. Particolare rilievo assume ladozione di standard comuni in materia di controlli sulle società di revisione e di principi contabili. La Commissione ha recentemente presentato una proposta di direttiva che introduce un sistema di natura pubblica per la vigilanza sui revisori contabili e lobbligo per le società di istituire un Comitato di controllo interno (Audit Committee) che verifichi lattività dei revisori e ladeguatezza dei controlli interni e dei sistemi di gestione del rischio. Gli emittenti con titoli negoziati sui mercati regolamentati, a partire dal 2005, registreranno il passaggio “epocale” dalle regole contabili nazionali a quelle internazionali: International Accounting Standards (IAS) / International Financial Reporting Standards (IFRS). Si tratta di misure che potranno apportare benefici al processo di armonizzazione e integrazione dei mercati. 16. La nuova direttiva in materia di mercati e intermediari comporterà vantaggi in termini di maggiore competitività e apertura dei mercati. Particolare attenzione dovrà comunque essere posta nel recepimento degli istituti che, ponendo meno vincoli alle condotte degli intermediari, possono porre problemi nella tutela degli investitori. La direttiva estende il novero dei servizi di investimento e dei servizi accessori. Introduce importanti modifiche nelle modalità di prestazione dei servizi, in relazione allobbligo di realizzare le migliori condizioni possibili per il cliente (best execution); alla possibilità per le imprese di investimento di eseguire internamente gli ordini dei clienti (cosiddetta internalizzazione); alla previsione di norme sulla trasparenza “pre” e “post-negoziazione”. Lintroduzione della facoltà per linvestitore di richiedere allintermediario la mera esecuzione e/o ricezione e trasmissione degli ordini dellinvestitore (cosiddetta execution only) fa venir meno, in tale caso, lobbligo dellintermediario di assumere le informazioni sul cliente e di valutare ladeguatezza degli investimenti eseguiti. La diversificazione delle forme e delle strutture di negoziazione aumenterà gli elementi di concorrenza tra le funzioni dei mercati e degli intermediari rispetto a quelli di complementarità, finora prevalenti sul mercato italiano. Il forte sviluppo dei mercati non regolamentati di titoli di debito sta inducendo le società di gestione a ridefinire le strategie di crescita, al fine di attrarre scambi e strumenti attualmente negoziati su mercati non regolamentati (over the counter) e spesso solo “nominalmente” quotati su mercati regolamentati esteri. Lordinamento potrebbe favorire questa azione, in considerazione della maggiore liquidità e trasparenza dei mercati regolamentati italiani. Il venir meno degli obblighi di concentrazione e la possibilità di accesso diretto ai mercati da parte di alcune categorie di investitori avranno un impatto rilevante sullindustria dellintermediazione mobiliare. La negoziazione in conto terzi, i cui margini di redditività si sono progressivamente ridotti, è destinata a divenire unattività a valore aggiunto solo se accompagnata dallofferta di altri servizi, quali la ricerca e la consulenza. La pressione competitiva sarà meno intensa per le grandi banche, che potranno contare sulla domanda di servizi di negoziazione degli investitori istituzionali del gruppo. La sopravvivenza degli operatori indipendenti è invece messa in discussione: compito della regolamentazione è di garantire le condizioni per una equilibrata competizione fra operatori di dimensioni diverse. La competizione fra mercati e intermediari tende a riproporre la centralità degli assetti di governo dei mercati regolamentati. La quotazione delle società di gestione, contribuendo ad ampliare e a diversificare la compagine azionaria, può alleviare i conflitti di interessi derivanti dal ruolo degli intermediari-clienti negli assetti di controllo dei mercati. La Consob è favorevole a tale evoluzione, come in più occasioni ha dichiarato: è necessario però creare la cornice giuridica necessaria a evitare le contraddizioni insite in un processo di “auto-quotazione” che, in quanto tale, non può essere considerato conforme ai principi del nostro ordinamento giuridico. Una delle reazioni delle borse al nuovo scenario è stato il consolidamento tra le strutture di negoziazione e quelle di liquidazione e compensazione. Nel nostro Paese si è affermato un modello di integrazione verticale, così come in altri paesi dellEuropa continentale. In ambito europeo non vi è un quadro regolamentare uniforme; la Commissione Europea ha solo individuato le principali aree su cui realizzare un livello minimo di armonizzazione. Le caratteristiche di monopolio naturale dei servizi di liquidazione e compensazione non sono incompatibili con assetti proprietari privati, ma è necessario evitare che esse ostacolino la competizione tra mercati regolamentati diversi e tra mercati regolamentati e altre piattaforme di negoziazione. Le risposte alle crisi 17. Il quadro normativo disegnato dalle riforme legislative degli anni 90, culminate nel Tuf, ha contribuito a migliorare lefficienza del mercato e a offrire maggiore garanzia di tutela dellinvestitore e dellazionista. Rimanevano peraltro alcune contraddizioni irrisolte nellarchitettura giuridiconormativa delle funzioni di vigilanza e nellattribuzione delle competenze e una generale debolezza degli strumenti di indagine e dei presidi sanzionatori. Oggi si ripropone lesigenza di riconsiderare le questioni rimaste aperte. Levoluzione del mercato e lintensificarsi delle iniziative di definizione di nuove regole e standard nelle sedi sovranazionali vanno nella stessa direzione. È necessario che tale esigenza trovi risposte tempestive e incisive. Lobiettivo di restituire fiducia al mercato richiede interventi volti a razionalizzare il quadro normativo, a rafforzare gli incentivi a comportamenti coerenti con la trasparenza e la correttezza del mercato, a rendere più efficaci gli strumenti e le procedure di vigilanza. Nel disegnare la strategia di riforma occorre peraltro tener conto di vincoli e opportunità. Entrambi si manifestano nella crescente esigenza di convergenza e coordinamento a livello sovranazionale, nella definizione delle regole e degli standard di comportamento e nellaffinamento e potenziamento delle attività di vigilanza (enforcement). Linternazionalizzazione del contesto di riferimento costituisce quindi una necessità per le scelte nazionali; essa influenza la capacità competitiva del sistema finanziario ed economico e gli strumenti di tutela degli investitori. Vincoli e opportunità si presentano anche rispetto allesigenza di favorire il ricorso delle imprese al mercato dei capitali: se linnalzamento degli standard qualitativi del mercato rappresenta una condizione necessaria per evitare crisi di fiducia, occorre considerare che elevati costi aggiuntivi, legati allo status di società quotata o comunque “aperta”, possono innalzare ulteriormente il già elevato “scalino” del passaggio al mercato. Il mercato azionario italiano si caratterizza per le sue limitate dimensioni e per la scarsa rappresentatività del tessuto imprenditoriale del Paese. Tra il dicembre 2002 e fine aprile 2004, il numero di società quotate sullinsieme dei mercati regolamentati, già limitato, si è ridotto di 22 unità, con solo 4 nuove società quotate nellintero periodo. La capitalizzazione delle società domestiche, pari a circa 488 miliardi di euro a fine 2003 e salito a 498 a fine maggio 2004, continua ad essere inferiore a quella registrata negli altri principali mercati azionari internazionali. Gli effetti delle regole sugli incentivi alla quotazione meritano una considerazione particolarmente attenta per quanto riguarda la situazione italiana. Una adeguata graduazione delle regole deve tener conto che le esigenze di tutela degli investitori assumono valore anche in una prospettiva dinamica. Lo sviluppo e lallargamento del mercato possono giocare un ruolo positivo nel migliorare la trasparenza e nel favorire comportamenti coerenti con lintegrità del mercato stesso. La vitalità del settore delle piccole e medie imprese costituisce una potenzialità finora in gran parte inespressa per lo sviluppo del mercato dei capitali italiano. Il superamento degli ostacoli, di natura culturale e normativa, al finanziamento attraverso il mercato costituisce quindi obiettivo prioritario per favorire la loro crescita dimensionale e lo sviluppo delleconomia. 18. La riforma del quadro normativo, necessaria per rispondere alla crisi di fiducia e per adeguare il nostro sistema allevoluzione del contesto internazionale, richiede una strategia di intervento articolata; occorre incidere sullarchitettura del sistema di vigilanza, sulla definizione di nuove regole specifiche atte a modificare comportamenti e funzioni per i quali sono emerse le principali criticità, sulla disponibilità e sullefficacia dei poteri di accertamento e degli strumenti sanzionatori. Si tratta di aspetti di ampio rilievo, oggi in fase di discussione presso il Parlamento in sede di esame del disegno di legge unificato recante interventi per la tutela del risparmio. Riguardo allarchitettura del sistema di vigilanza, lattuale legislazione non definisce in modo chiaro e netto una ripartizione delle competenze per finalità. Prodotti analoghi beneficiano di trattamenti diversi e lesperienza dellAutorità competente in materia di trasparenza e correttezza non è compiutamente impiegata. Elementi di non completezza persistono con riferimento alla sollecitazione del pubblico risparmio: le obbligazioni bancarie e alcuni prodotti assicurativi con caratteristiche spiccatamente finanziarie sono esclusi dalla disciplina dellobbligo di prospetto; al collocamento dei prodotti finanziari, anche di tipo bancario e assicurativo, non riconducibili alla fattispecie legale di “strumenti finanziari” non si applica la disciplina della trasparenza e della correttezza; nei controlli sui fondi comuni di investimento e sui fondi pensione, alcune competenze in materia di trasparenza e correttezza sono sottratte alla Consob. La completa attuazione di un modello di vigilanza per finalità rappresenta un obiettivo da realizzare. 19. La progressiva integrazione dei diversi comparti e delle diverse attività del mercato finanziario richiede anche che si rafforzi la collaborazione e il coordinamento tra le Autorità che svolgono funzioni di vigilanza sul mercato finanziario nazionale. Tale esigenza suggerisce lestensione dei doveri di collaborazione, con la previsione di forme sistematiche e tempestive di condivisione delle informazioni in possesso delle diverse Autorità. Va in questa direzione listituzione, prevista dal disegno di legge unificato, di un apposito comitato come sede permanente di coordinamento tra le Autorità. Lesperienza maturata in questi anni consente di individuare nella collaborazione e nella cooperazione internazionale uno strumento essenziale di vigilanza. La possibilità di farvi ricorso presuppone che lAutorità di vigilanza risponda a requisiti di indipendenza e di responsabilità, stabiliti a livello internazionale dalla Iosco International Organization of Securities Commissions (lorganizzazione mondiale delle Autorità di vigilanza sui mercati finanziari) e dalle direttive di settore, e presuppone altresì che sia assicurata la confidenzialità delle informazioni ricevute. Anche per tali ragioni è necessario che nel processo legislativo di riforma tali condizioni siano salvaguardate e venga puntualmente definita una appropriata regolamentazione del segreto dufficio. 20. Per quanto riguarda il governo delle società quotate, la riforma del diritto societario e le norme di coordinamento con il Tuf hanno ridisegnato lattribuzione delle funzioni degli organi deputati al controllo, favorendo una proficua dialettica con le Autorità di vigilanza. Rispetto a questi temi, lintervento riformatore dovrebbe essere incentrato su alcune linee-guida coerenti con le esigenze manifestatesi e con levoluzione del mercato finanziario. Tali linee, peraltro in ampia misura considerate nel disegno di legge in discussione, si possono così sintetizzare: – rafforzare lindipendenza e i poteri delle funzioni di controllo; – rafforzare i controlli e la trasparenza sulle operazioni con parti correlate e sulluso di società domiciliate nei cosiddetti paradisi fiscali e legali; – prevedere, in linea con levoluzione internazionale, adeguati requisiti di professionalità, standard di correttezza di comportamento e appropriate regole di trasparenza per lattività degli analisti finanziari e delle società di rating; – rendere più efficaci i limiti quantitativi allemissione di obbligazioni previsti dallart. 2412 c.c., riferendoli ai debiti incorporati in titoli obbligazionari consolidati a livello di gruppo e alle garanzie fornite dalla capogruppo; – limitare la cessione al pubblico di titoli oggetto di collocamento privato, prevedendo un divieto, per un determinato periodo, di vendita al pubblico di tali strumenti da parte degli investitori istituzionali (il cosiddetto holding period) o prevedendo altre forme di garanzia. 21. Il rafforzamento del quadro legislativo dovrà investire lintero sistema di vigilanza, inteso sia come capacità di accertamento dei fatti e di acquisizione delle informazioni sia come apparato sanzionatorio vero e proprio. È necessario recepire urgentemente la normativa europea sugli abusi di mercato e attribuire allAutorità di vigilanza appropriati poteri di indagine e repressione. Tali poteri appaiono oggi limitati, specie in situazioni di particolare gravità in cui è necessario accertare tempestivamente irregolarità o violazioni di norme rilevanti per la tutela del pubblico risparmio. Il vigente regime sanzionatorio deve essere reso maggiormente dissuasivo; lentità delle pene è troppo spesso esigua in rapporto alla gravità delle condotte cui sono associate. Anche la procedura per lirrogazione delle sanzioni potrebbe utilmente essere resa meno complessa e onerosa, concentrandola interamente presso la Consob, ferma restando la necessaria separazione fra funzioni istruttorie e funzioni volte allapplicazione delle sanzioni. È inoltre opportuno prevedere che la responsabilità faccia capo alla persona giuridica, con introduzione generalizzata dellobbligo di rivalsa nei confronti degli esponenti aziendali alla cui condotta sono imputabili le violazioni accertate. Sul piano reputazionale leffetto dellaccertamento di condotte illecite deve essere dilatato, prevedendo la divulgazione da parte della Consob della sussistenza di violazioni anche nellipotesi in cui il procedimento sanzionatorio non giunga a conclusione a seguito di oblazione o eliminando tale possibilità, almeno nelle ipotesi di maggior gravità. Anche lampliamento delluso di sanzioni interdittive, che presentano un alto grado di deterrenza, potrebbe produrre utili effetti. Resta fermo il principio che la violazione delle regole nel pieno rispetto del diritto di difesa deve essere punita con sanzioni applicate effettivamente e in tempi rapidi. 22. Sempre in relazione ai possibili interventi di riforma, appare opportuna anche una riflessione riguardante il comportamento degli attori dellindustria dellintermediazione. Mentre appare evidente e opportuna la crescente attenzione attribuita dagli intermediari bancari agli aspetti di stabilità – attraverso leffettuazione di investimenti in sistemi e procedure per il monitoraggio e la gestione dei rischi assunti in proprio con lerogazione del credito sino ad ora non si è registrata la dovuta attenzione nel garantire un più idoneo svolgimento dei servizi di investimento. Lintermediazione mobiliare non può costituire solo uno strumento per migliorare la redditività complessiva degli intermediari bancari, ma richiede una chiara percezione, da tradursi anche in adeguati investimenti in risorse e formazione, della sua importanza e della sua specificità. Tutti sono consapevoli della funzione essenziale che le banche svolgono quali componenti del tessuto economico per la vita e lo sviluppo del Paese. Il sistema bancario non mancherà di corrispondere alle nuove esigenze poste dalle trasformazioni in atto e darà risposte adeguate e tempestive ai bisogni degli investitori e di quanti nel mercato operano. 23. Lincipit del nostro discorso ha avuto riguardo alle crisi societarie e ai problemi che le medesime hanno fatto emergere. Anche altri paesi come gli Stati Uniti dAmerica hanno dovuto vivere, prima di noi, il susseguirsi di scandali societari e finanziari, i quali hanno scosso la “fede assoluta” nel mercato. Nellavviarsi al termine di questo intervento si ritiene affidare al mercato anche il compito di farsi portatore di una speranza, collegata a un valido impegno etico e dunque ad una responsabilità verso il futuro, per il da farsi (oltre che per il già fatto). Il profitto costituisce senza dubbio lindicatore e il regolatore della vita e della vitalità dellimpresa. Ma nulla di meno e neanche di più. Non si può subordinare la legittimazione sociale e giuridica dellimpresa soltanto al profitto e considerare ogni altro valore coinvolto nellattività di impresa (il rapporto col pubblico, con la proprietà, con il lavoro) come ad esso subordinato. La libertà di iniziativa economica, del resto, non è solo un valore economico, ma è anche un valore della persona umana: come lo è il lavoro; e impresa e lavoro sono anche impegni da svolgere al fine di “concorrere al progresso materiale e spirituale della società” (art. 4 Cost.). Queste linee di riflessione sembrano trovarsi, in parte, nel recente progetto contenente disposizioni per la tutela del risparmio. Una maggiore trasparenza societaria e linasprimento delle sanzioni dovrebbero contribuire ad una dissuasione dallinosservanza delle regole. Ma quel che più conta è lintima convinzione della necessità di osservare norme di condotta, espressive di un irrinunciabile ethos, anzitutto individuale. E anche il mercato ha certamente bisogno di una iniezione di etica: per la sua stessa efficiente, ma soprattutto umana, vitalità. 24. Levoluzione del modello di vigilanza, in modo coerente con levoluzione delle dinamiche competitive del mercato e con le criticità emerse dagli eventi che si sono manifestati recentemente, richiede un ampliamento dei fenomeni da considerare e più complesse attività di monitoraggio. Nuove esigenze di controllo deriveranno dalle innovazioni legislative e regolamentari, originate dalla evoluzione della legislazione comunitaria e da iniziative di coordinamento internazionale. Rispetto a tali esigenze, le risorse attualmente a disposizione della Consob non appaiono sufficienti. Peraltro lelevata professionalità anche del personale più giovane è spesso causa di acquisizione da parte di operatori del mercato, tanto che dal 1° gennaio 2003 ad oggi ben 27 unità hanno rassegnato le dimissioni per assumere posizioni di rilievo, non soltanto retributivo. Se può essere motivo di compiacimento la considerazione che giovani formatisi in Consob siano ricercati dal mercato, è causa di preoccupazione la constatazione della consistenza del deflusso, a cui la normativa attuale non consente adeguato e rapido rimedio. Si aggiunge a ciò il fatto che la scarsità di risorse è aggravata da attività “straordinarie” che la gestione delle situazioni di crisi, senza precedenti per numero e intensità, ha reso e rende ancora necessarie. La gravità della situazione è stata più volte rappresentata anche con la motivata richiesta di interventi di urgenza, la cui specifica finalità era e resta lesigenza di un assetto organizzativo e di una dotazione di mezzi adeguata ai compiti attribuiti allIstituto. A tale esigenza si aggiunge lobbligo di recepimento della direttiva sugli abusi di mercato, previsto entro il prossimo 12 ottobre. Nel nuovo contesto in cui loperare degli Organismi internazionali sta assumendo un ruolo ben più attivo che in passato, e sta ponendo le basi di una normazione comune e cogente, non appare quindi più differibile un intervento legislativo diretto a potenziare i poteri della Consob, nonché le sue risorse, in uomini e mezzi. Del resto, la prima reazione ai casi di crisi verificatisi nel mercato statunitense è stata proprio quella di moltiplicare le risorse a disposizione della Sec, come premessa necessaria agli ulteriori interventi di riforma normativa del sistema, peraltro attuati con determinazione e in tempi non lunghi. Signor Ministro, Autorità, Signore e Signori, nella giornata di oggi cade il trentennale della legge n. 216/1974 di conversione in legge del decreto istitutivo della Consob. In questi anni profondi cambiamenti hanno investito il suo assetto istituzionale; si è parlato, a questo proposito, di successione cronologica di più Consob. Costante è stato, nel tempo, il suo impegno per adeguare il sistema alle nuove esigenze poste dai mercati in continua evoluzione. La avvertita necessità di un suo adeguamento risponde ad esigenze presenti anche nella disciplina di altri paesi, non solo quale conseguenza di vicende dolorose, ma anche e principalmente come esigenza di recepimento di direttive europee e di allineamento a principi internazionali tendenti a una normazione comune o quantomeno compatibile. La Consob non ha mancato di rendere conto del proprio operato e di fornire il proprio contributo di analisi nelle competenti sedi del Parlamento, partecipando, a partire dallottobre scorso, a cinque audizioni parlamentari sulle questioni oggi allattenzione; ha risposto con tempestività alle richieste di pareri e di contributi riguardanti la disciplina del disegno di legge unificato per la tutela del risparmio; ha partecipato, quando invitata, a riunioni del Cicr fornendo e acquisendo i consentiti contributi di conoscenza; ha partecipato e partecipa al Comitato di sicurezza finanziaria e alle numerose riunioni in ambito internazionale, prime tra esse quelle del Cesr e della Iosco; presiede altresì il Comitato per la predisposizione di una nuova normativa riguardante i Fondi comuni. In ambito internazionale, lazione della Consob riscuote apprezzamento e riconoscimento; lo dimostrano gli esiti della recente assemblea della Iosco tenutasi ad Amman, che ha confermato per il prossimo biennio la presenza della Autorità italiana in seno al Comitato Esecutivo, organo di vertice dellOrganizzazione, e la co-presidenza ad essa affidata, unitamente alla Sec, della Task Force incaricata di analizzare la materia delle frodi finanziarie internazionali e di individuare le misure necessarie per prevenirle e contrastarle. Nella continuità del suo agire la Consob ha rivolto il suo massimo impegno alla applicazione delle leggi e dei regolamenti con spirito amichevole e collaborativo verso il mercato e verso tutte le sue componenti; ma ha anche operato con la serena convinzione di dover svolgere sempre e con uguale metro di misura, improntato a neutralità, i suoi compiti, ben consapevole delle responsabilità che su di essa incombono nello svolgimento della missione che il legislatore le ha affidato. LIstituzione che ho lonore di presiedere intende tenere ferma tale linea di comportamento, continuando a svolgere le sue funzioni “nec spe nec metu”, nellinteresse della collettività, a tutela di tutte le sue componenti e, certo non da ultimo, di quella dei risparmiatori. È garanzia di ciò lalta professionalità del personale che in essa opera con particolare dedizione. LIstituto è profondamente grato ai suoi dirigenti e al personale tutto.